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L’asset allocation asserisce che, se ci sono le condizioni fondamentali perché i mercati azionari (obbligazionari) salgano, si comprano le azioni (obbligazioni), altrimenti si evitano. Allo stato, il mercato delle azioni negli Stati Uniti è caro: il rapporto prezzo (corrente) utili (correnti 2008) è intorno alle 16.5 volte, un numero alto prima che la recessione, come è verosimile, morda in profondità. Anche il mercato delle obbligazioni del Tesoro negli Stati Uniti è caro, i rendimenti nominali sul tratto a dieci o trenta anni sono inferiori al 3%. Questi rendimenti si giustificano se nei prossimi anni l’inflazione sarà pari allo zero.
· Più precisamente, nel novembre del 2002, con una recessione molto morbida, l’utile per azione dello S&P500 era pari a circa 30 dollari. Ma, dal 2002 al 2007, gli utili salirono da 30 fino a 70 dollari. Oggi gli utili sono di 50 dollari e nei prossimi anni, superato il 2009, quando potrebbero cadere verso il livello del 2002, dovrebbero salire poco, per la mancanza dei motori di domanda del ciclo precedente, come il gran consumo delle famiglie e la gran leva del settore finanziario. Dunque i prezzi non dovrebbero cadere poco in presenza di utili in caduta, come nel 2002, perché l’economia tanto si riprende subito.
· Più precisamente, il rendimento delle obbligazioni a trent’anni è del 2,5%. Lo scorso anno, nello stesso periodo, era più alto, anche se basso per la media storica, intorno al 4%. Se il rendimento tornasse al livello di un anno fa, il prezzo dovrebbe passare da 100 a 75. Nelle caso delle obbligazioni abbiamo un rischio equivalente a quello delle azioni.
Negli Stati Uniti vanno evitate sia le azioni sia le obbligazioni. Uno potrebbe investire in strumenti del mercato monetario, il cui rendimento è però pari a zero, per di più in presenza di una spinta al ribasso del dollaro, dovuta sia ai differenziali di rendimento molto ridotti sia alla diversificazione delle riserve. Gli Stati Uniti vanno dunque evitati.
Il mercato delle azioni in Europa è meno caro, come anche quello delle obbligazioni. Il rapporto Prezzo Utile è, infatti, appena superiore alla metà di quello degli Stati Uniti, ed i rendimenti delle obbligazioni non sono così bassi. Nel caso dell’Europa non abbiamo però dei motori che possano spingere in alto il mercato, se il mondo intero entra in recessione con il mercato azionario statunitense debole. Il rischio sulle obbligazioni, inferiore a quello d’oltre oceano, resta comunque elevato. Il “noioso” BOT rende poco, ma almeno non ha né il rischio tasso né il rischio valuta.
Quando tutto è oscuro che cosa fanno i mercati finanziari? Cercano un livello dei prezzi talmente basso, che da quel punto in avanti non possono che risalire. Ossia scontano lo scenario peggiore. Questo comportamento ha il nome di ”overshooting”. Chi ha vissuto l’esperienza della svalutazione della lira nel 1992 e della caduta dei prezzi dei BTP nel 1995 sa di che cosa si parla. Pensiamo che vi sia della strada al ribasso, perciò manteniamo invariata la nostra asset allocation, che sostiene, dal dicembre 2007, che le obbligazioni a breve termine in euro sono la cosa migliore.
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Novembre 2008
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Stati Uniti
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Europa Euro
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Azioni Obbligazioni
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Obbligazioni Liquidità
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Dicembre 2008
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Stati Uniti
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Europa Euro
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Azioni Obbligazioni
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Obbligazioni Liquidità
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Quando la previsione è quella di un’attività finanziaria che va molto peggio di un’altra si ha un giudizio di “---“. Due meno o un meno solo sono giudizi meno negativi. Lo stesso vale con “+++”, e a discendere con due e con un “+”.
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